全球金屬行業仍然處于弱供給周期。全球礦端有效供給增量顯現剛性化特征，2024 年全球礦業上游勘探投入在金屬價格整體高位背景下延續第二年回落，2024 年全球金屬勘探投入已降 3%至 125 億美元。

盡管 3 年行業礦端平均資本投入周期數據暗示數年后金屬行業的供給彈性或有釋放空間，如 2021-2023 全球礦山領域年均勘探投入已升至 123.2 億美元（累計上升 35.4%），該數據創 1997 年以來 9 個周期中第二高位，并觸及2009-2011 年該階段水平（QE 時期）。但海外市場的高融資成本、有效礦山項目品位的弱化、全球政經環境揮發所帶來的遠期增長預期波動等，均令全球礦業項目上游支出環境惡化。

從最新的數據角度觀察，2024年綠地勘探項目的數量占比已經降至創紀錄低點（27.9 億美元，占比降至 22.36%），但與之對應的在產礦區項目投入占比卻持續增長（49.8 億美元，占比 40%），數據充分顯示全球礦業投資環境的復雜化令資本風險偏好出現的明顯弱化（如 PAI 指數在 24Q3 已經降至 2016 年來最低）。

考慮到綠地項目勘探投入的實質性減少將令實際產能釋放的滯后效應更為顯著，我們認為全球礦業的供給狀態在2028年前或延續強剛性化特征。全球金屬行業供給增速整體剛性承壓，全球礦端平均供給增速顯著低于金屬產出增速。

從全球 28 種礦業項目年均產出增速觀察，24 年礦端實際供給增速由 6.35%降至 2.22%，僅為近 30 年供給增速均值的 49.8%（1995-2024 年全球礦端供給平均年增速為 4.45%）。而從中國的金屬實際產出角度觀察，中國 10 種有色金屬月度累計產量供給增速 2023-2024 年間均值為 6.79%（24 年均值降至 5.95%），整體維持于 2012 年至今產出增速的波動區間內，顯示金屬產出的供給增速仍呈周期性的偏剛性特點。

中國金屬的產出數據一方面與國內金屬冶煉行業產能利用率階段性偏高有關，另一方面則解釋了金屬礦端供給相對冶煉端需求偏緊的現狀。各金屬品種的后期供給狀態或延續分化。

根據近年來全球礦業項目的數據變化觀察，貴金屬及工業金屬礦業遠期供給或延續偏剛性特征，但新能源小金屬新建項目量卻顯著增長。2023 年全球的黃金項目鉆孔數量-36%至 30345 個（占全球礦業項目鉆孔數比例連續三年下降至 57%），2024 年全球黃金勘探投入再度下降-7%至55.5 億美元（黃金勘探預算公司數量-8%至 1235 個）；盡管全球銅礦項目預算同期+2%至 32 億美元并創 2013年來最高，但資金項目投入的分化或強化遠期銅供給的剛性狀態（綠地項目-9%但在產項目+12%）。

另一方面，周期性的數據顯示全球鋰市場的中期供給壓力依然較大。2024 年三種金屬勘察總投入在 2023 年（+42%至 17.04 億美元）歷史最高基礎上-0.4%至 16.97 億美元（占全球礦業勘探總投入約 14%），其中 24 年鋰礦勘探投入+2.55 億美元至 11.1 億美元（占三種能源金屬總支出比例 65%），鎳礦及鈷礦相關勘探支出分別-2.34億美元及-0.28 億美元至 5.34 億美元及-0.52 億美元（資本支出占比 31%及 3%）。

礦業項目上游數據的分化意味著后期不同品種間礦端供給彈性的分化，暗示全球貴金屬及工業金屬的供給可能延續剛性化，而能源金屬的供給或延續增長特征。